第1期 2016-11-21

打新基金能代替固收产品吗(一)

田立夫

导语

2015年的时候打新基金是一个相当热门的话题,原因是这种基金产品相对风险很低,并且在2014年很多打新基金的收益率都达到了8%左右,这对于一个几乎可以对标货币基金的产品类型而言无疑好得不能再好了。所以在2015年上半年,该种类型的产品成为很多机构规避股市风险,并且还希望获得更高收益的首选产品类型之一,全行业整体打新基金规模一度达万亿。不过2015年股灾以后IPO暂停的政策出台以后,为这个特殊的品种带来了比较大的麻烦,以至于这种产品一度销声匿迹。2016年初虽然IPO重启,但限于新股有限,同时打新规则有了重大调整,打新基金的收益能力也已大不如前。随着10月以来新股发行增速,又有大量基金公司开始新发打新基金,打新基金能否卷土重来显然是一个非常值得关注的话题,所以本期的话题将深度讨论一下这种产品。

一、打新是怎么赚钱的

谈这个问题以前不得不提一个高大上的概念,叫做IPO,中文叫做新股发行,一般也叫公司上市。还是看不懂?也难怪,金融毕竟高大上,所以还是先谈谈新瓜上市。


 

新瓜上市,顾名思义是说瓜农在西瓜成熟的时候,会把西瓜拿到市场上卖掉换钱花;新股上市也一样,是说公司老板在公司办的差不多的时候,把公司卖掉换钱花。一个是要把瓜卖掉,一个是要把公司股份卖掉,想想确实没有什么不同。既然都是卖东西,那么一定有相通的地方了。

对于瓜农来说,自己开着拖拉机到城里去卖显然是一个办法,不过即使城管不加阻拦实际上的销量也很有限,毕竟起早贪黑凭借瓜农自己也卖不出去几车西瓜;想要大量的销售西瓜,瓜农自然需要用到批发商;当然,西瓜很难储存,如果像粮食一样可以储存,瓜农还可以将卖不完的西瓜卖给一些专业收储的公司。这里面存在一个很容易理解的价格关系:


 

批发商批发了西瓜是要拿到市场上卖的,要有利润,所以拿货价必然低于市场零售价格;仓储储存了西瓜,最终也要通过销售渠道卖掉,为了盈利,拿货价必然低于批发商的价格。这里面就存在了两个价差,这种价差显然跟西瓜价格本身没有太大关系,是一种相对比较稳定的利润。

话题回到新股上市,把公司股份卖掉跟卖西瓜一样是个销售的问题,如果没有法规限制的话公司老板当然也可带领全员,站到大街上跟路过的大爷大妈兜售公司的股票。


 

当然这是法规所禁止的,这样做属于非法集资。不过买股票时候的批发商和仓储公司是真实存在的,其角色分别由券商和参与打新的投资者所扮演。券商一方面需要承销股票,另一方面也会包销股票,实际上做的就是批发商的角色;而打新投资者的主要操作是,以打新的价格拿到股票,然后等上市以后,再把股票卖掉赚取差价,这与仓储公司的操作非常接近。瓜农为了让批发商和仓储公司都有利可图,会给出更优惠的价格,准上市公司为了让批发商和打新者有利可图,自然也会给出一些优惠价格。所以打新的利润,原理上就来源与这个价差。

学术界就IPO一二级市场的差价形成原因有很多解释,但没有一个解释可以完全解释所有问题,因此,差价问题也被认为是难解的IPO之谜中的一个。上面所述的过程只是解释IPO一二级市场差价形成原因的假说之一,是主要基于完全市场化的条件下的一种解释。为了理解方便,更多的解释就不再展开,有兴趣的读者可以自己搜索关键词“IPO溢价之谜”。

而国内的IPO市场,还必须考虑政府在一级市场限价的问题,由于受到政府规定的市盈率的限制,一级市场的发行价格有时大幅低于二级市场的价格,因此国内IPO市场的一二级市场差价,此前比国际市场要高很多。比如京东在美国纳斯达克上市,一二级市场差价只有10%左右,而国内公司IPO差价高达100%也是很正常的。但不论是国内市场还是国外市场,一二级市场的差价都是存在的,因此,有人将之看作是无风险套利的一种形式(后面会有对此种说法的批判和证伪)。

二、IPO溢价最近还存在吗

关于这个问题的答案几乎是肯定的,根据万德数据统计,从2016年7月1日至9月30日,成功上市的公司共有65家,以下是其中一家大家会比较熟悉的公司的股价变化:

欧普照明603515.SH 2016年8月19日上市后股价变化


 

装修过房子的家庭应该很多听说过这家公司,是个卖灯的公司。这家公司上市20天,股价较发行价格已经提升了一倍,那么这是个案吗?刚刚提到,在三季度一共上市了65家公司,我们看一下这些公司的平均表现:

2016年3季度上市的65家公司平均股价变化


 

实际情况是欧普照明是这65家新上市公司中涨的比较少的,其他公司20天后的平均股价较发行价格提升了近三倍。

三、打新一定能赚到钱吗

答案当然是不一定,这个问题在于定价。还是回到卖西瓜的事情上,假如瓜农成功的按照去年的价格把西瓜卖给了批发商和收储公司,结果今年西瓜大丰收西瓜卖不出去,整体市场价格下跌,那么极端情况下批发商和收储公司也是可能跟着赔钱的。证券市场也一样,比如股灾的时候,就出现过这种情况,2012年海普瑞上市一个月跌破发行价,套牢了前公募基金一哥王亚伟,其大背景是2011年以来的股市的连续下跌,以及海普瑞当年惨淡的一季报。


 

如果上一种形式还可以归结为定价没算准,当然另一种形式就比较没节操了,比如瓜农按照正常的价格把西瓜卖给批发商,结果客户投诉这些西瓜都是打过针的催熟瓜,而且上了新闻联播,这下批发商和仓储公司当然也要倒霉了。在证券市场里面也可能出现上市公司因财务造假导致的破发,2011年亚威股份上市首日即因造假风波而破发。


 

不过总体来说极端情况出现的概率还是很低的,毕竟现在的市场越来越成熟,监管体系也更加完善。上面的这几个案例,也多是在几年前的历史新闻理财翻出来的个案,所以尽管打新多数情况下都是赚钱的,但是确实存在少数例外。当然,如果按照均值计算的话,打新还是极大概率赚钱的,否则对风险要求极高的社保基金在刚入市的时候也不会先从打新开始了。

 

本篇主要介绍了一些打新的原理,篇幅关系还没进入到打新基金。有人可能会问,既然打新那么好,为什么不直接打新,还买什么打新基金啊?关于这个问题,笔者的建议是“先去试试,打不到再回来找我”。那么下一期,我将重点说一下打新基金的原理和选择的问题。


 

 

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